婦兒醫療反思：競爭近乎惡化，我們對供需判斷存在失誤

中國婦幼醫療領域的投資人或許是最有意思的一批投資人：一方面他們用真金白銀尋找行業的優秀投資標的、展示樂觀預期，另一方面，他們對行業現狀的反思和警示卻可能是所有投資人中最為激烈的。

9月7日，春田醫管發布了《中國婦兒醫療機構白皮書》投資部分的內容（中國非公醫療機構投資模式解讀）。這份白皮書顯示，無論是自建、收購、財務投資乃至政府合作的PPP模式，社會資本進入婦幼醫療領域均存在著諸多“陷阱”，現場分享觀點的道彤資本、長嶺資本、國藥資本等諸多投資人也傳遞了類似信號。

收購效果不及預期

此前健康點也曾報道過，僅據不完全統計，2017年底就有19家上市公司直接布局了婦幼專科醫院領域。但與口腔、眼科這類專科醫療機構相比，婦兒類醫院的擴展速度要慢很多。存在投資回報周期長，短期內無法高速擴張、人才缺乏等諸多難題。

由于婦兒醫院的高投資、長回報期，單純的財務投資機構一般存續期不夠長，自然在這方面的涉獵不會特別多，也相應會對投資標的更挑剔。而上市公司布局婦產兒醫院，有可能出于戰略的轉型（地產公司或傳統行業轉型），也有可能出于戰略的規劃和布局（醫藥公司等）。

《中國婦兒醫療機構白皮書》指出，盡管婦兒醫院一直被炒得火熱，但由于市場上大多數婦兒醫院仍為莆系，可選擇的收購標的并非如想象中多，多數公司集團選擇了自建。這一結論也與之前健康點對上市公司進入婦幼醫療領域路徑的分析統計一致。

?健康點統計整理

收購對要進入醫療服務領域的上市公司或者大規模擴張的醫療集團來說是相對容易的方式。但是由于收購醫院涉及到種種復雜和不可預期的因素，再加上市面上能夠被收購的標的有限，真正在做婦兒醫院收購的上市公司或醫療集團也并非想象中多。

例如悅心健康（002162）曾在 2017年6月公告擬發行股份購買分金亭醫院、 同仁醫院、建昌中醫院三家醫院 100% 股權。此次估值最高的分金亭醫院前身是泗洪縣分金亭職工醫院，是一所二級甲等綜合性醫院， 并非中高端婦兒醫院。分金亭醫院擁有婦幼醫院、腫瘤醫院、兒童醫院(全部資產、負債、權利與義務已由婦幼醫院承接，該院已注銷) 3 家子公司。

悅心健康本希望通過此次重組，獲得區域性醫療實施平臺，并引入“臺式醫療”服務概念，但是根據悅心健康在 2018 年 5 月 發布的公告，此次重組已經終止。

又如安科生物（300009）于 2014 年 5 月出資 2750 萬元受讓北京惠民康健醫院管理有限公司持有的北京惠民中醫兒童醫院 55% 的股權，成為控股股東。

但2016 年 2 月，安科生物就發布公告稱，由于收購以來惠民醫院一直處于虧損狀態，公司與首都醫療健康產業有限公司簽 署了股權轉讓協議，將所持惠民醫院 55%股權以 2475 萬元轉讓。 截止 2015 年 6 月 30 日，惠民醫院凈資產為 -25.55 萬元。2014 年、2015 年上半年，恵民醫院實現營業收入分別為 2055.96 萬元、 949.84 萬元，對應的利潤為 -318.74 萬元和 -396.45 萬元。

對上市公司來說，收購醫院存在著種種風險和不確定性，即便收購成功也可能因為資本無法等待醫療漫長的收割期或者不懂得醫院的經營管理而再次轉手出讓。

自建周期長 投資退出難

相比收購，自建為多數上市公司進入婦兒醫療的首選方式。但是自建的投資成本最高、盈利周期最長。

根據《白皮書》的統計和梳理，雖然自建為多數上市公司進入婦兒醫療的首選方式。但是自建的投資成本最高、盈利周期最長。數據顯示，自建婦兒醫院的投資回報期可長達 6-7 年。根據行業規律，經營情況較好的婦兒醫院真正開始產生利潤的時間，從投建至盈利，至少需要約 3-5 年。

《白皮書》顯示，自建婦兒醫院多數定位為中高端，試圖與公立醫院展開錯位競爭，城市選擇主要集中在二線城市，其次是一線城市，三四線城市的數量相對不多。對醫院的投資金額多數維持在一億元左右。

? 圖片來源：中國婦兒醫療機構白皮書

除了自建，也有不少資本對婦幼醫療領域進行了戰略財務投資。但是效果喜憂參半。比如2016年11月，泰康集團斥資約12億元收購和美醫療控股有限公司（下稱“和美醫療”）26.44%股份，成為其股東之一。但是和美醫療在港股市場的表現并不盡如人意，目前市值僅為16.4億元，且上周剛剛公布的半年報還出現了2500余萬元的虧損，泰康集團的這筆投資不可謂吃了一記“悶棍”。

有投資人坦承：對供需判斷存在失誤

2016年中國開始實施全面二孩政策，這一政策支持了投資人未來對婦幼領域美好前景的判斷。但是兩年多時間過去，這一政策的反思和討論愈發頻繁。

比如全面二孩的政策及產業效應被高估。雖然中國從2016年起實施全面二孩政策，但近兩年的出生人口遠低于預期。根據國家統計局數據，2017年出生人口比上年減少63萬，比之前衛計委預計的最低預測還要少300萬。在全面兩孩政策實施的第二年，出生人口就出現如此幅度的萎縮，反映了生育意愿的低迷遠超預料，以致于全面放開生育的政策呼之欲出。

? 圖片來源：視覺中國

一個可能致命的情況是：二胎政策放開后，不僅民營資本大舉進入婦幼領域，公立醫院也大舉擴容，婦幼醫療行業競爭明顯加劇。2016年到2018年，僅僅在北京，公立醫院的產床數量增長30%，就在《白皮書》發布的當天，上海著名的三甲的婦幼專科醫院——中國福利會國際和平婦幼保健院（簡稱“國婦嬰”）奉賢院區建設正式啟動，這一院區占地100畝，擁有500張床位，預計在2021年投入使用。

如果加上民營醫療的同期增長。有投資人坦言，作為市場化程度較高的醫療細分領域，婦兒醫療的競爭已經到了劇烈甚至惡化的程度。

一位希望匿名的婦兒領域的投資人直言：民營醫療生存的關鍵是能形成差異化競爭。但是在大多數地區，隨著公立醫院水平的提升，特別是特需醫療的壯大，民營醫療在婦兒醫療服務等體驗上的差異化競爭已然成為“偽命題”。

此外，這位投資人還表示，婦兒醫療領域的“頭部效應”非常明顯。在北京的婦幼醫療領域，民營中高端大概可以占據10%-12%的市場份額，但是這一市場份額僅僅夠三家左右醫療機構瓜分，“第四家就很困難”，而在二線城市，“大概只有兩家能活下去”。

比如8月29日公布半年報的新世紀醫療（01518），雖然在兒科、婦產科依然實現了雙位數增長，但上半年股東應占溢利同比減少48%。

而不少資本所青睞的兒科診所，這位投資人也持相當謹慎的態度：兒科診所的“護城河”沒有兒童醫院高。我認為兒科診所應該是在兒科醫院體系下建立的分級診療體系的一部分。兒科診所的跨城復制相當困難，諸多兒科診所的投資者未來的退出也會是一個大問題。

現狀也的確如這位投資人所言，類似唯兒諾、睿寶、卓正等在婦幼領域口碑較好的連鎖診所，通常都是“重倉”一個城市。比如睿寶兒科的五家診所全部位于上海，卓正醫療則深耕廣深地區。

道彤資本創始合伙人孫琦認為，未來婦幼醫療領域的機會可能依然在“頭部用戶”，這部分用戶對生育政策、消費市場的外部環境變化不那么敏感。

不過孫琦依然看好未來婦幼領域的投資前景：今年幾乎所有的基金募資規模都在快速下降。“地主家也沒有余量，很多GP都轉向了美元資本”，但是在婦兒領域的投資我們沒有放緩。