開源節流，房企紛紛過緊日子

　　千億房企接連暴雷，無法預料下一個會是誰。

　　深剖其因，是前幾年負債大躍進式擴張，現在借新債償舊債的杠桿游戲玩不成了。

　　黑鐵時代遭遇到償債大年。公開數據披露，今年內房企償債規模近萬億元，舉債撐大的房企早已瑟瑟發抖。

　　開源節流、裁員、賣資產成為大多數房企的統一動作，當閃轉騰挪的日子走到盡頭，千億黑馬們如何從危機中轉身？

　　接連暴雷

　　很長一段時間，千億房企暴雷之前，大多會聲色俱厲的辟謠，不過風起于青萍之末，總不會空穴來風。

　　近如前幾天暴雷的正榮地產，遠到去年遭遇中秋節劫的新力控股集團，哪一家不是因為沒錢還債一夜之間跌落神壇？

　　基本上，這些房企出事之前，都有一些征兆可循，諸如高管出走、降薪裁人和評級機構下調評級等，之后企業索性不再硬扛，債務危機的蓋子被徹底揭開。

　　藍光發展正是如此。2015年借殼迪康藥業后起身全國擴張，在2016年-2018年樓市調控中沖擊千億規模，隱患就此埋下。

　　藍光發展的危機，從2020年10月的一筆債務違約開始。那筆債務延遲償還十多天，招致金主平安的不滿，以至于融資環境一壞再壞，到期的債務接踵而至，在泥潭中越陷越深。

　　最近出事的正榮地產，之前看起來并無太大異常，雖然銷售規模增速放緩，但公司賬面資金應該足以償債，結果在2月初的一個星期五股價大幅跳水，單日蒸發百億港元市值。

　　正榮地產死鴨子嘴硬，先是指責機構惡意做空，之后改口說是投資人平倉觸發股價下跌。

　　股債雙殺的局面，外界猜想公司的美元債是不是還不上了？到了2月21日晚間，公司公告稱2月初受限資金比例高達95%，預計流動性緊張局面短期內不會有明顯好轉。

　　千億房企新力控股集團的遭遇更為魔幻。

　　去年7月，公司老板張園林先是被傳陷入上市之前的金融詐騙、簽下16億港元高利貸的謠言，后來直接在投資人群里“誤操作”退群，最終陷入股價暴跌、債務高企及停牌至今的尷尬局面。

　　上市之前，公司融資嚴重依賴信托渠道，9%以上融資成本，拖累了企業的發展，2019年赴港上市募資，就是為了償付即將到期的4支資管產品。償債短期是不可能了，去年底已經預告式躺平。

　　在去年上半年，新力控股還擬4次采用信托方式融資15億元，融資成本9-11%，無異于飲鴆止渴，可見公司的資金已緊張到何種程度。

　　福晟集團是廣東化州前鎮長潘偉明2001年在福州成立，有地產和建筑兩大核心業務，在潘偉明指揮之下，2017年拿地耗資800億元，由此埋下了危機的種子。

　　2018年福晟集團繼續加碼擴張，不斷采用信托、基金等短債長投的融資模式，導致資金鏈斷裂。繼2020年暴雷之后，在近日出現二次暴雷。

　　陽光城一直遮遮掩掩，終于蓋不住了。2月18日，公司公告因未按時償還約1.7億元美元債利息出現違約。

　　除上述企業外，先后暴雷的還有中梁控股、花樣年控股、富力地產、佳兆業等，下一個露頭的千億房企會是誰？

　　爭當“黑馬”

　　中國房地產行業里，存在著一條隱晦的生存法則，即年銷售規模達到千億，才能有未來，這在2018年前后成為行業共識。保利地產宋廣菊、融創中國孫宏斌等都曾認為沒有規模就沒有發展權。

　　不到一定規模，資本市場對企業不認同，可能會失去大把融資機會。因此，跨越千億幾乎是所有房企的執念。

　　斑馬消費初步統計，2012年國內千億房企僅有7家，這個數字一直持續到2015年。到2018年，千億房企規模達30家，2021年增至43家。

　　隨著千億房企數量擴容，躋身頭部的門檻越來越高。在2015年，年銷售725億元即可進入TOP10，2021年門檻抬高至2800億元。進入TOP50入場券從2015年的200億元升至去年570億元；百強從100億元增至200億元。

　　沒有規模和行業排名，還真不好意思出門去拿地和融資。因此，很長一段時間，碧桂園高周轉模式被奉為行業教科書。

　　碧桂園2007年銷售規模首破百億，到2013年突破千億。碧桂園的快，不僅在于抓住了三四線城市貨幣棚改紅利，還有不斷壓縮拿地開工和竣工時間。

　　很多渴望千億的房企照搬和借鑒碧桂園高周轉模式，卻忽略了2016年下半年以來樓市調控的密集和嚴峻。隨之而來的，是融資環境的劇變。

　　從這些房企躍進千億規模的時間來看，從破百億規模到跨過千億大多用時5-10年。跑得更快的祥生控股僅用時3年；泰禾集團、藍光發展用了4年；張園林的新力控股更是創下行業奇跡，創立9年就在港股上市。

　　客觀來說，碧桂園的高周轉模式，曾一度推動了行業躍進指標，但它從來沒告訴后來者，高周轉是一副猛藥，更是一劑毒藥。

　　2018年，碧桂園工地坍塌事件舉國震驚，高周轉因此上了熱搜。就在上一年公司銷售規模超過5500億元，當期總負債同比增長近一倍，資產負債率達88.89%。

　　向千億狂奔擴張抬高負債規模不意外，但碧桂園面臨棚改貨幣化紅利退潮，樓市調控政策下沉，碧桂園的風險越來越集中。

　　房企對規模即生產力的癡迷，在閩系房企身上表現尤甚。福建老板從崇信愛拼才會贏，升級到愛賭才會贏。

　　以陽光城為例，2017年之前企業小步慢跑穩扎穩打，之后在全國各地大規模、高溢價拿地，高周轉路上一路失控。僅2017年，公司拿地耗資650億元，新增計容土地建筑面積2021.63萬平方米。

　　在花錢這方面，當時籍籍無名的福晟集團更兇猛。2017年，潘偉明將10個飛虎隊派往全國四處搶地，耗資800億元獲得3200億元貨值的土地。當年，福晟集團銷售規模僅418億元。

　　中梁控股因為創始人楊劍“寶馬mini”理論成名，在拿地方面不遑多讓。據媒體報道，公司拿地速度從2016年的平均5天拿一塊地，升級到2018年平均1.31天拿一塊地的節奏。

　　這些都付出了代價，福晟集團元氣大傷賣身世茂，陽光城也遭遇流動性危機。

　　截至去年三季度，陽光城手中現金已不足以覆蓋短期有息債務，懸在頭頂的利劍終于落了下來，二股東虧本匆匆離場。

　　據業績預告，2021年，陽光城歸母凈利潤為虧損45億元-58億元，上一年，公司還能賺52.83億元。

　　后遺癥爆發

　　2018年王健林賣資產降負債、萬科喊活下去，早已發出預警，行業里隱藏的風險越來越大。彼時舉債狂飆的千億房企們或許并不在意，直到去年三道紅線政策出臺，國內融資環境收緊，粗放高周轉走到盡頭，房企老板們才大夢初醒。

　　就在幾年前，正榮地產董事長黃仙枝認為規模達到一定程度才會有成本優勢，盈利能力才會得到提升。實際上，這家企業隨著規模增加風險越來越大，如今黃仙枝甚至不得不在投資者電話會議上，懇請投資人給公司時間以強化現金流。

　　可以看到的是，正榮地產2017年到2020年銷售規模分別為701.53億元、1080.17億元、1307.1億元和1419.01億元，同期營業收入規模分別為199.95億元、264.53億元、325.58億元和至361.26億元。營收增速從36.92%降至10.96%。2018年至2020年，歸母凈利潤維持在21.21億元、25.06億元和26.51億元，增速分別為50.53%、18.19%和5.76%，毛利率從22.76%降至19.11%。

　　各個指標降速，毛利率下滑，正榮地產通過薄利多銷以保現金回流。

　　中梁控股也曾是一匹黑馬，但經營狀況談不上樂觀，2017年到2021年上半年，營收和歸母凈利潤增速雙雙下滑。

　　千億之后，旭輝控股也死死踩住剎車。公司銷售規模從2012年的百億猛沖至2019年的1520億銷售規模，增長15倍。歸母凈利潤增速卻持續放緩，從2017年的71.97%降至2020年的24.78%。去年上半年，僅為6.94%。

　　規模上來了，盈利能力卻大幅下降，成為千億房企們共同的病癥。

　　相比業績，債務更是急癥，它可決定生死。

　　在藍光發展飛速擴張那幾年，新增土地儲備爆發式增長。2015年拿地15塊，2020年拿地52塊。在2020年斬獲土地中溢價率超30%的有37塊，溢價率超過50%有21塊，另外5塊溢價超過100%。

　　外界佩服楊鏗的雄心膽略，但藍光也為此付出巨大代價。從2017年至2020年，公司負債規模從761億元增加到2118億元，融資成本從7.19%升至8.20%。

　　為償還債務，藍光發展陸續出售迪康藥業和藍光嘉寶服務，還將無錫和駿控制權轉讓給萬科常州等，經過一系列瘦身計劃之后，逾期債務規模仍直逼300億元。

　　和藍光一樣，很多房企經歷擴張之后，賣資產、賣物業等成為緩解困難的無二選擇。

　　這個行業低谷時期，反倒成為不少企業抄底掃貨的好機會。碧桂園服務接連收購了藍光嘉寶服務、彩生活旗下子公司鄰里樂、富力物業及中梁百悅智佳；華潤萬象生活收購禹洲物業和中南服務；招商積余收購了南航物業和上航物業。

　　房地產進入黑鐵時代，“黑馬”已然成為危險的象征。如今，比的不是誰能做得更大，而是誰能活得更久。