輝瑞模式遭受質疑

　　今天著名制藥分析家Bernard Munos在福布斯的專欄文章中質疑輝瑞依靠收購維持增長的經營模式。反復收購雖然大大增加銷售額，但凈利潤增加有限。2000年輝瑞市值1200億，現在2000億，和麥當勞漢堡的價格增長速度差不多。雖然股東得到950億美元的分紅，但輝瑞股票現在比1999年還低（當然那時生物制藥有泡沫）。他認為使用創新藥物病人的下降是整個行業增長的最主要壓力，當然這對所有藥廠都一樣。生存的關鍵是提高單位病人的利潤，但通過漲價已經空間有限。他說輝瑞有人才、有魄力、有資源，不需要轉移總部避稅這樣的手段（海外現金可以用來收購海外技術）。

　　這位Bernard Munos是原來禮來的市場部負責人，但一向對研發情有獨鐘，曾經寫過那篇著名的文章《Lessons from 60 years of pharmaceutical innovation》。他今天的文章題目是《Pfizer Does Not Need A Merger， It Needs A Rebellion》，意思是收購是個不可持續的發展模式，“rebellion”是指輝瑞需要拋棄自己原來的研發模式。這篇文章顯然是因為輝瑞收購艾爾健這件事引發。他說輝瑞或者瘦身能讓內部研發維持增長，或者徹底改變研發模式，但收購艾爾健對這兩點均無幫助。同時指出雖然Ian Read和Brent Saunders是難得人才，但均無研發經驗，所以輝瑞需要另一個掌門人。

　　輝瑞過去15年花了至少2600億美元收購了20來家大大小小的制藥公司，每次收購都說是為了加強產品線、強化創新，包括這次收購艾爾健。雖然收購增加了研發人數和投入，過去10年輝瑞雖然投入800億美元研發經費，但僅上市10個藥物，所以研發效率并無改進。當然我并不認同按新藥個數來衡量研發效率，立普妥一個藥大概相當于10個非常不錯的新產品。發現幾個藥并不重要，重要的是輝瑞這些年仍然盈利，股票雖然表現不佳但也基本和其它藥廠在同一陣營。所以輝瑞過去的策略基本上是有效的，真正需要質疑的是這個模式是否在現在和將來的環境下還會維持輝瑞的增長。

　　輝瑞的研發水平并不比任何其它藥廠低，五規則、三支柱等提法雖然不是金科玉律但對定義研發項目的危險區域起了積極作用。輝瑞也是最早參與虛擬臨床試驗的大藥廠。當然輝瑞決策也出現若干重大失誤，但我認為這不能說明他們決策水平，只是運氣欠佳。Torcetrapib的失敗被認為是愚蠢的錯誤，但默沙東現在還在堅持CETP抑制劑的臨床試驗，禮來、羅氏也都以重金投票支持。吸入式胰島素Exubera是另一個大的失敗，但那是一次大膽的創新，從決策水平來說很難說就比PD-1差，當然結果是天壤之別。

　　收購不能作為一個持續發展的模式。一是大規模收購本身對整個企業的干擾很大，另外雖然收購可以立即增加銷售但代價也很高，通常需要支付25-30%的premium。換一個有研發背景的CEO是否能改變輝瑞的增長模式？這個真是不好說。禮來的CEO是個科學家，但這些年的研發效率也比輝瑞好不到哪去。當銷售下降時把收購作為最后選擇而不是第一選擇或許能令研發決策破釜沉舟，但有很多沒有采用收購的大藥廠如惠氏、先靈在輝瑞之前消失。或許收購只是整個行業產能過剩、或優質項目貧乏的一個必然結果。和所有大藥廠都是Vagelos旗下的默沙東這個理想狀態比，當然輝瑞隔幾年一次的大型收購并不理想，但和大藥廠輪流收購比沒準由輝瑞這個經驗豐富的收購大師專門干這件事還是不錯的選擇。