CXO行業迎來轉機？堅持或見春天

　　事物的發展不是線性的，而是由一個又一個正反U形組成的波，有下降期，有平臺期，當然也有上升期。堅持多一點點，說不定就能越過山丘，看見春天。

　　藥明康德港股大漲11.70%；

　　藥明生物大漲10.40%；

　　藥明巨諾大漲10.48%；

　　康龍化成港股大漲12.87%；

　　凱萊英、泰格醫藥、昭衍新藥漲幅均在5%上下……

　　萎靡不振的CXO板塊，很久沒有這樣“一片紅”過了。

　　發生了什么？生物安全法案未納入NDAA，立法快捷通道宣告“流產”。

　　盡管正常推進立法的另一途徑——單獨立法還在，但NDAA（打包立法）快捷通道的終止，背后釋放的信號令人振奮：試圖阻礙中國CXO發展的勢力，絕不是鐵板一塊。

　　以中國人的智慧，只要對面心不齊，就總能找到抓手，逐個擊破。

　　再結合最近美元降息等一系列消息，我們或許可以提前下判斷：CXO的春天，或不遠了。

　　大漲背后

　　當地時間9月19日，參議院軍事委員會官網宣布，參議院版本NDAA（《國防授權法案》）納入了93項修正案，然而其中并未包含s.amdt.2166（生物安全法案）。

　　曾有專家分析，生物安全法案存在兩種立法途徑：第一是單獨立法，需要經過嚴苛的流程，如與參議院協商法案修改、投票、遞交總統等；第二就是打包在NDAA里面一起通過。

　　那么目前的結果很明顯，生物安全法案試圖打包快速通過的計劃，已經行不通了。

　　單獨立法方面呢？據悉，國土安全事務委員會9月25日商務會議已經排期，也并未討論生物安全提案的內容。再接下來，兩院工作重心都在總統大選上，議案今年單獨立法概率相當低。

　　綜上，至少今年年底前，藥明系、CXO行業及投資者，都不用過于擔心。

　　雖然目前尚不清楚法案為何從NDAA里拿了出來，但至少說明在美國議會內部，并不是所有人都對中國CXO心懷敵意。

　　事實上，中美合作，好處遠大于壞處。以特斯拉為例，如果當年沒有上海工廠，特斯拉的技術迭代和市場搶占節奏不會這么快，也無法很好地進行技術迭代。

　　反面例子是蘋果。沒有可靠、尖端、敏捷的中國產業鏈作為基礎，新設計根本不敢冒險。任何稍激進的設計都可能因為孱弱的供應鏈能力要么導致大延期，要么強行趕工造成巨大隱患，傷害品牌價值。

　　結果就是，新款iPhone的創新迭代極其緩慢，被安卓陣營趕超的趨勢越來越明顯。

　　醫藥行業也一樣。放眼全球，中國CXO研發能力、性價比、效率等綜合競爭力處于第一梯隊，并且在與客戶長期合作中逐漸已經形成了較為深厚的默契，能幫助他們解決初創企業資金匱乏的最核心危機。

　　因狹隘的政治因素盲目對中國進行打擊，長期來看無疑會對美國的Biotech研發生態造成難以估計的破壞。

　　形勢好轉了？

　　如果說夾帶法案未獲通過只是微觀層面的好消息，那么就在前一天，美聯儲大幅降息50個基點，可謂宏觀層面的好消息。

　　延續了數年的加息周期里，這轉折堪稱突如其來。

　　隨著降息消息傳出，生物科技市場幾乎立刻就做出了反應：生物科技股晴雨表XBI，降息后上漲了約2%。

　　過去幾年，行業飽受“寒冬”之苦。美元基金退潮，退出通道收窄，二級市場表現低迷，導致GP募不到資，LP不敢投錢，甚至把壓力給到創業者，拿對賭條款提出訴訟，行業陷入了負和博弈的惡性循環。

　　即便有一些Biotech運氣不錯，成功在港股上市，但由于交易量和流動性低迷，募資額不及預期，只能說稍稍緩解了一下流動性壓力。

　　至于更早一批上市的18A企業，已有近10家股價不足1元，個別企業市值甚至跌到了1億元左右的水平。18A即將進入“仙股時代”的論調，愈演愈烈。

　　Biotech融不到錢，紛紛裁員、賣廠、砍管線甚至破產，留給CXO這種服務行業的預算自然就更少了。

　　這一切的直接導火索，正是自2022年始，美聯儲的連續11次加息。

　　但隨著加息周期終結，一切或將迎來反轉。

　　納斯達克上市藥企Alnylam的前CEO John Maraganore對媒體評論，對于生物技術領域而言，這可能會讓一二級市場更容易籌集資金，并讓“許多偉大的創新引擎獲得資金支持”。

　　微觀與宏觀疊加，樂觀一點看，下一波牛市或許就在眼前。

　　Maraganore還表示，“利率正是生物技術行業的命門，眼下非常高興可以看到降息的開始”。

　　盡管金融市場的影響傳遞到實業還需要時間，但序章只要開始演奏，未來可期。

　　已經有券商分析師做出了預測：短期來看，NDAA壓制因素消失；中期看，美國降息開啟，行業需求逐漸改善。中短期內，醫藥二級市場很可能將迎來一波騰飛。

　　至于長期會怎樣發展？這個問題沒人能夠回答，可供參考的，唯有歷史。

　　堅持就是勝利

　　回溯歷史，以2018年6月美國宣布對價值500億美元的中國商品加征關稅為起始點來計算，中美之間的貿易金融摩擦，已經延續了6個年頭多了。

　　這6年多，疊加上醫藥寒冬的周期，讓大家的日子都不好過。

　　今年上半年，A股30家CXO上市公司，半數營收同比下滑。凈利潤境況更加慘烈，僅8家企業實現了正向增長，甚至還有8家企業出現虧損。

　　A股市值最高的四家CXO，無一逃過營收下滑的命運，凱萊英的收入下滑幅度甚至超過了40%，凈利潤降幅更是達到了70%。藥明康德、泰格醫藥凈利潤降幅也達到20%和64%。盡管康龍化成實現了歸母凈利潤的增長，但其毛利率卻有所下降，且部分業務如大分子與GCT服務甚至陷入虧本運營。

　　跌至谷底的業績，讓悲觀情緒彌漫整個CXO板塊，今年以來，這30家CXO公司總市值蒸發超過千億元。

　　而藥明康德，這個國內CXO的一哥，板塊中唯一市值過千億的公司，更是好幾次險些跌破了千億大關。

　　看似情況越來越糟，然而外界壓力的邊際效應，正在逐漸減小。

　　就在9月10日，美國眾議院將《生物安全法》推進到了下一個立法階段。不過這一消息在二級市場并未濺起多大水花，CXO板塊整體跌幅并不多。

　　二級市場的信心，一方面來源于訂單：今年上半年，藥明康德在手訂單達431億元，剔除特定商業化生產項目同比增長33.2%；凱萊英、康龍化成都有了10%以上的新簽訂單增速；博騰股份小分子原料藥CDMO在手訂單增速超40%。

　　CXO行業，訂單就是未來營收的基礎，只要基礎向好，當下的困境都只是暫時的。

　　同時行業的提質增效也一直在進行。以藥明康德為例，2023年已開始在內部優化組織架構，員工數量逐年減少，員工數量從2022年的44361名減少到了38134名，效率得到了明顯提升。

　　一系列工作做下去，隨著大環境改善，在低谷期經過淬煉的企業們，或許即將迎來騰飛。

　　經此一役，行業應該認識到，事物的發展不是線性的，而是由一個又一個正反U形組成的波，有下降期，有平臺期，當然也有上升期。

　　很多時候，努力了卻感覺沒有進步，有時甚至還在倒退，其實只是因為還處于暫時的波谷中，看不到整個波浪前進的方向。

　　這就是為何堅持與信心如此重要。畢竟很多改變都發生在人看不見的地方，動輒灰心失望，就容易放棄；而再堅持多一點點，說不定就能越過山丘，看見春天。

（撰文| 石若蕭）