食品飲料期待未來多重催化劑白酒行業仍在負面期

　　上半年，受酒類業績拖累，食品飲料板塊整體凈利潤增速同比仍有較大幅度回落。從中期業績來看，塊內部分化嚴重，在下屬的10個子板塊中，食品加工行業中大眾品整體業績向好，飲料制造板塊中6個子板塊則全部處于下滑狀態。

　　大眾食品業績最為靚麗

　　主要原材料，如原奶、大豆、白糖等價格處于低位或呈下降趨勢，降低了下游食品加工業的成本，從而提升了食品加工業的毛利率。而飲料板塊中，在三公消費反腐的壓制下，高端品低迷造成整體毛利率下滑。

　　從子行業來看，肉制品是中期業績增長最高的子板塊。數據顯示，2014年上半年凈利潤同比增長28.76%、毛利率增長22.34%，上半年凈利潤快速增長主要受益于豬價的低迷。5家肉制品公司中，除龍大肉食業績同比下滑15.60%外，其余4家公司包括雙匯發展(增長30.01%)、煌上煌(增長11.55%)、金字火腿(增長4.29%)、得利斯(增長4.25%)均實現了正增長。其中，雙匯發展2014年上半年凈利潤同比增長30.01%，規模效應穩定顯現。公司收購SFD后更從低價原料和肉制品技術水平上獲得支持，這也成為公司下半年主要看點。但近期豬價持續回升，預計下半年肉制品板塊凈利潤增速會回落。

　　乳制品行業上半年業績最為靚麗。在提價、產品結構升級、原奶成本下降帶動毛利率明顯提升，利潤加速增長。數據顯示，上半年收入與凈利潤分別同比增長14.82%和24.78%。在涉及的6家乳品公司中，三元股份、光明乳業、伊利股份、皇氏乳業均實現了高增長。而謀求改革的貝因美和麥趣爾則同比分別下滑了72.09%和13.73%。

　　對于食品綜合板塊而言，上半年凈利潤同比增長20%，在12家上市公司中，大多數公司為大眾食品類公司，包括雙塔食品、百潤股份、南方食品、涪陵榨菜、克明面業等。這些公司通過不斷深化產品結構，拉伸產業鏈條，從而實現正增長。

　　白酒行業仍在負面期

　　飲料制造板塊包括各種酒類子板塊。在經濟疲軟和三公消費受限的影響下，整體板塊上半年業績依然慘淡。

　　首先，中期凈利潤下滑幅度最大的是黃酒板塊，下滑幅度為27.59%。在3家黃酒公司中，古越龍山、金楓酒業、會稽山全部下跌。龍頭公司古越龍山中期凈利潤同比下滑38%，公司表示，行業深度調整，而且高端黃酒需求疲弱，且市場競爭加劇，原酒上半年銷售很少。但費用率卻大幅提升，從而導致凈利潤大幅下滑。

　　最值得一提的是白酒行業，目前白酒行業的深度調整仍在繼續。業內人士對此表示：受反腐等政策因素的影響以及產能過剩調整，現在白酒市場是一個重塑的過程。從依賴三公消費到回歸平民市場，從產能虛高回歸到結構平衡，這都需要一段漫長時間的消化。

　　二季度原本就是白酒銷售的傳統淡季，14家白酒公司中期凈利潤全部下滑，一線白酒公司相對下跌較少。其中貴州茅臺實現凈利潤同比下滑0.25%；五糧液凈利潤為-30.90%，而二三線白酒卻是慘不忍睹，凈利潤同比下滑幅度超過30%的白酒公司就占有9家。

　　不過，記者注意到，一線白酒開始有所改善，二、三線部分龍頭公司已現復蘇跡象。從數據來看，一季度白酒板塊收入和凈利潤下降幅度為16%、21%，一線白酒下降幅度為14%、17%，二三線白酒下降幅度為22%、49%；但在中期，一線白酒收入、凈利潤下降12%和15%，降速環比一季度有所改善。分析師認為高端白酒底部已經確定，而其它中低檔白酒由于庫存較大以及競爭格局沒有緩和，仍在尋找底部的過程中。

　　同時，業績出現改善的還有葡萄酒板塊。在進口高端葡萄酒的擠壓效應減弱下，國產葡萄酒出現回暖的跡象。國產葡萄酒龍頭張裕A雖然上半年凈利潤同比下降13.85%，但在第二季度主營業務收入和凈利潤均出現了不同幅度反彈，分別同比增長14.86%和6.23%。這也是自2012年第三季度以來，連續下滑7個季度的張裕A今年二季度凈利潤首次“轉正”。而啤酒行業上半年凈利潤下跌幅度最，營收、銷量總體保持了平穩增長。而且三季度，由于使用低價啤麥原料，預計行業毛利率同比可能小幅回升，因此預計三季度行業收入增速可繼續保持平穩增長。

　　·三季報篇·

　　在食品飲料涉及的共計67家公司中，對三季度業績有預告的公司有26家，預增的公司占有13家，業績環比來看，處于向好的狀態。其中大眾品預增的公司較多，酒類公司尤其是白酒公司三季度仍處于下滑狀態。

　　不過，隨著今年旺季來臨景氣度提高，食品飲料行業第三季度的業績亦值得期待。隨著“中秋”“國慶”和“春節”的接踵而至，食品飲料板塊景氣度向好。其中乳品、調味品、白酒行業三季度最被分析師看好。國泰君安分析師認為，四季度具明顯的催化劑，將受益于滬港通和節假日效應等催化因素。而10月份滬港通機制推出后，為該行業的估值上升提供有利條件。食品飲料行業整體處于歷史估值底部，具有高分紅、稀缺性，充分受益。

　　從乳品行業來看，近年來伊利、光明、蒙牛、貝因美等龍頭企業逐步加大國際市場資源布局，有利于降低企業成本和平抑國內奶源價格大幅波動，利好行業良性發展。龍頭公司伊利股份上半年營業收入同比增長31.93%，公司先后在新西蘭投資奶粉項目，與美國最大的牛奶公司DFA、意大利斯嘉達達成戰略合作等，進一步提升了公司在全球的產業鏈控制能力和品牌影響力。9月新產品安慕希的新產能將開始陸續投放。貝因美與恒天然的強強聯合，完成南北半球兩大優質奶源基地的建設，又向嬰童食品平臺企業又邁進了一步。三季度業績預增的皇氏乳業，公司正在全國熱銷的常溫酸奶及活性乳酸菌飲料兩款產品已經取得良好成效，目前正成為新的增長點。

　　隨著9月調味品旺季來臨，企業進行渠道拓展、品類擴張將帶來銷量增長。分析師建議關注外延式擴張中炬高新、中低端大眾餐飲占比高的調味品龍頭海天味業，關注領導班子有變化、營銷改革不斷推進的恒順醋業，以及今年主推高端新品、四季度產品釋放的加加食品。其中中炬高新，公司異地擴張持續推進，調味品收入增速可保持20%，預計公司三季度凈利增速在45%左右。

　　另外，肉制品公司在三季報中特別突出。在今年8月7日，俄政府公布食品進口禁令清單，而A股公司中，山東得利斯是較早取得出口俄羅斯相關資質的生豬屠宰企業，正在洽談豬肉出口俄羅斯事宜，有望獲得巨額訂單。而同時煌上煌和金字火腿也預告，三季度凈利潤分別預增30%和20%。

　　白酒行業中目前只有酒鬼酒、洋河股份預告三季度業績下滑。超跌的白酒板塊今年出現了估值恢復的行情。近期白酒板塊國企改革加速，沱牌集團層面再次確認引進戰略投資者的公告，以及金種子籌劃重大事項停牌。14家白酒公司中11家屬于地方國資控股，占比將近80%，未來股權結構多元化空間很大。未來有望受益于國企改革的白酒公司包括沱牌舍得、老白干、酒鬼酒等。

　　鑒于此，國泰君安重點推薦伊利股份、中炬高新、貴州茅臺、瀘州老窖、海天味業；看好洋河股份、加加食品、青島啤酒、承德露露、涪陵榨菜。

　　·并購篇·

　　目前，并購現象頻頻發生在食品飲料行業。今年食品飲料行業并購數目已達37起，交易價值38.79億元，另有63起處于未完成狀態，數量已經遠遠超過2013年全年22起的水平。

　　從政策來看，自2014年以來，監管部門不斷放松并購政策，鼓勵行業兼并整合。食品飲料行業具有較好的現金流，龍頭具有較強的外延式擴張能力。東興證券對此特別強調：下半年食品飲料行業將開啟主題投資階段：公司體制改革、行業內并購和跨行業整合將是三條主線。

　　首先，從啤酒行業來說，行業正處于整合的中后期，啤酒行業是典型的經濟規模效應明顯的行業，龍頭均是通過并購整合產生的。近年來，百威英博、華潤雪花、嘉士伯還有青島啤酒等龍頭均有橫向并購的案例。對于白酒行業來說，市場份額的爭奪將成為未來競爭的焦點，未來幾年隨著小生產企業退出及大企業開展并購整合，白酒行業集中度有望提升。白酒公司中五糧液、瀘州老窖均有橫向并購活動。其中，五糧液于2014年7月7日公告，稱以2.55億元直接及間接持有河南五谷春酒業51%股份。而未來有并購預期的還有洋河股份，公司在2013年并購湖北梨花村酒廠，進一步布局省外市場。

　　乳品龍頭具有橫向、縱向整合行業動力。海外大型乳企發展經驗昭示必然性，成長后期的橫向擴張是大多數企業的選擇。我國奶粉行業受到外資沖擊并未減緩，在蒙牛出手收購雅士利鄭州工廠和法國達能后，8月27日，恒天然集團要約收購貝因美最多20%股權。目前包括伊利股份、大康牧業、麥趣爾均有產業鏈縱向并購的案例。而調味品行業品類行業分散，是集中度最低的食品飲料子行業，行業龍頭有通過并購做大最強的意愿。2013、2014年海天味業、加加食品均發生橫向并購。